最新出爐的7月人民幣貸款和社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)不及預(yù)期，同時(shí)“M2-社融”剪刀差進(jìn)一步擴(kuò)大，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)下一階段流動(dòng)性、貨幣政策走向的進(jìn)一步關(guān)注。
中國(guó)人民銀行8月12日發(fā)布的7月金融數(shù)據(jù)顯示，新增人民幣貸款6790億元，同比少增4042億元；社會(huì)融資規(guī)模增量7561億元，同比少增3191億元；M2同比增12%。
信貸沖量透支+實(shí)體融資需求并未有效改善
相比6月創(chuàng)下歷史同期新高，7月新增人民幣貸款規(guī)模創(chuàng)下2017年以來(lái)同期新低，從結(jié)構(gòu)上看，更多依靠票據(jù)融資“沖量”。
“我們理解信貸偏低的原因之一是6月信貸沖量的‘透支’。今年在穩(wěn)增長(zhǎng)環(huán)境下銀行信貸沖量的特征較往年更明顯，信貸波動(dòng)更大，信貸的傳統(tǒng)大月會(huì)更‘強(qiáng)’，小月會(huì)更‘弱’。銀行在3月與6月發(fā)放大量期限較短的企業(yè)貸款沖量，使3月與6月的企業(yè)短貸顯著高于季節(jié)性水平；4月和7月這些貸款到期，使4月和7月企業(yè)短貸顯著低于季節(jié)性水平。”廣發(fā)證券指出。
中金公司則認(rèn)為，除可能受6月信貸沖量透支影響，7月新增信貸重新走弱原因中更為重要的一點(diǎn)則是在于實(shí)體融資需求并未得到有效改善。
“地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)尚未出清、就業(yè)和收入不確定性擾動(dòng)仍在背景下，居民購(gòu)房信心和意愿偏弱，進(jìn)而居民中長(zhǎng)期貸款需求始終未見(jiàn)起色，同時(shí)疫情反復(fù)也對(duì)消費(fèi)端形成擾動(dòng)。而企業(yè)方面，盡管財(cái)政和貨幣政策發(fā)力靠前，但目前更多是資金到位的前置，實(shí)體投資意愿和對(duì)潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的信心恢復(fù)不甚明顯，進(jìn)而政策資金到位對(duì)后續(xù)融資需求續(xù)接的帶動(dòng)效果也并不理想，信貸總量和結(jié)構(gòu)也延續(xù)了此前階段性向好后再度走弱的趨勢(shì)。”中金公司指出。
“往前看社融增長(zhǎng)面臨多重壓力”
除表內(nèi)貸款，企業(yè)債融資偏弱以及表外票據(jù)縮量也對(duì)7月社融造成一定拖累。
平安證券認(rèn)為，7月企業(yè)債凈融資規(guī)模僅734億元，同比少增2357億元，一方面，地方***隱性債務(wù)嚴(yán)監(jiān)管持續(xù)，7月城投債凈融資規(guī)模同比減少超過(guò)1000億元；另一方面，受疫情影響嚴(yán)重的交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)、批發(fā)零售、住宿餐飲、文體娛樂(lè)四個(gè)行業(yè)，7月信用債凈融資規(guī)模合計(jì)同比減少超700億元。此外，7月表內(nèi)票據(jù)達(dá)歷史同期高點(diǎn)，結(jié)合國(guó)股票據(jù)貼現(xiàn)利率7月末再度接近零利率的現(xiàn)象，表內(nèi)票據(jù)“沖量”很可能再度擠壓了表外票據(jù)的投放規(guī)模。
7月社融存量增速（10.7%）也出現(xiàn)回落。
華泰證券認(rèn)為，往前看，社融增長(zhǎng)面臨多重壓力，一是地產(chǎn)風(fēng)波進(jìn)一步演繹，“負(fù)循環(huán)”勢(shì)必繼續(xù)降低居民和金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)偏好。映射到社融增長(zhǎng)，居民貸款、信托貸款、企業(yè)中長(zhǎng)期貸款、及信用債融資等多個(gè)社融分項(xiàng)均面臨下行壓力。據(jù)其測(cè)算，今年下半年居民房貸可能直接拖累社融同比增長(zhǎng)0.6-1.0個(gè)百分點(diǎn)，而（狹義和廣義的）地產(chǎn)信托和地產(chǎn)信用債發(fā)行或?qū)⑼侠凵缛谕仍鲩L(zhǎng)0.1-0.2個(gè)百分點(diǎn)。目前保交樓政策固然有助于“保民生底線”，但可能難以令地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)秩序和活力、亦難以逆轉(zhuǎn)地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期；二是***債發(fā)行可能進(jìn)一步拖累3-4季度社融增長(zhǎng)0.5個(gè)百分點(diǎn)；三是外需面臨“逆風(fēng)”，可能壓制企業(yè)端融資需求。
“M2-社融”剪刀差進(jìn)一步擴(kuò)大
除了信貸和社融的走低，市場(chǎng)關(guān)注的另一個(gè)焦點(diǎn)在于隨著M2同比增速走高，“M2-社融”剪刀差的進(jìn)一步擴(kuò)大至1.3%，較6月大幅提高0.7個(gè)百分點(diǎn)。
“M2持續(xù)增長(zhǎng)，背后的原因主要是貨幣環(huán)境寬松、財(cái)政投放加速，同時(shí)在權(quán)益市場(chǎng)震蕩加劇、消費(fèi)和投資空間不足的背景下，實(shí)體的儲(chǔ)蓄意愿邊際增強(qiáng)。”中信證券指出，7月“M2-社融”剪刀差進(jìn)一步擴(kuò)大的趨勢(shì)反映短期內(nèi)“資產(chǎn)荒”問(wèn)題或仍存，銀行間市場(chǎng)淤積的流動(dòng)性很難傳導(dǎo)至實(shí)體。
平安證券則認(rèn)為，M2和社融二者的增速差擴(kuò)大，反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的邊際變化明顯慢于貨幣供應(yīng)的速度。正因此，7月短端流動(dòng)性寬松態(tài)勢(shì)延續(xù)，金融市場(chǎng)資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象較為嚴(yán)重。
下階段整體以抓好政策措施落實(shí)為主
隨著不及預(yù)期的7月金融數(shù)據(jù)出爐，機(jī)構(gòu)傾向于認(rèn)為，貨幣政策尚不具備緊的可能性，整體以抓好政策措施落實(shí)為主。
“從金融數(shù)據(jù)可以看出，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)回升的基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，下階段應(yīng)繼續(xù)落實(shí)好各項(xiàng)穩(wěn)增長(zhǎng)措施，特別是要加強(qiáng)財(cái)政、貨幣、產(chǎn)業(yè)、就業(yè)等政策的協(xié)調(diào)配合，穩(wěn)外需、擴(kuò)內(nèi)需，促消費(fèi)、擴(kuò)投資，支持信貸有效需求回升。”中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬表示。
中金公司則指出，二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告雖表達(dá)了對(duì)通脹的關(guān)注，但當(dāng)前通脹更多是結(jié)構(gòu)性的，隨著PPI同比持續(xù)下行，核心商品價(jià)格趨于回落，而服務(wù)價(jià)格則持續(xù)偏弱，核心通脹仍處于相對(duì)低位，當(dāng)前貨幣政策焦點(diǎn)仍在穩(wěn)增長(zhǎng)和穩(wěn)就業(yè)，短期結(jié)構(gòu)性通脹不會(huì)對(duì)貨幣政策形成明顯約束。“
“后續(xù)政策既需要改善實(shí)體預(yù)期、提振融資需求，還需要打擊資金空轉(zhuǎn)、防止脫實(shí)向虛。”中信證券則預(yù)計(jì)，下一階段整體以抓好政策措施落實(shí)為主，堅(jiān)持不搞“大水漫灌”，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具有進(jìn)有退，政策性金融工具精準(zhǔn)支持。本次公布的金融數(shù)據(jù)短期內(nèi)可能會(huì)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)恢復(fù)節(jié)奏的擔(dān)憂，但是從中長(zhǎng)期來(lái)看，仍需觀察政策發(fā)力的角度和效果，把握寬信用穩(wěn)增長(zhǎng)進(jìn)程的節(jié)奏對(duì)債市利率的影響。
華泰證券則指出，經(jīng)濟(jì)處于弱修復(fù)階段，而7月PMI和社融都預(yù)示了需要謹(jǐn)防增速不及預(yù)期的可能，貨幣政策尚不具備緊的可能性，資金面未來(lái)大概率緩步收斂不收緊，5年期LPR有調(diào)降的必要性和空間。后續(xù)關(guān)注政策性金融、用好地方債限額帶來(lái)的供給壓力。
